YieldCo从美国市场萌芽生长，已传播至欧洲市场。尽管2013年才进入能源领域，但其很快成为了市场追逐的焦点。近期YieldCo在市场上的低迷会预示着并不完美的YieldCo模式已经进入早衰了么？本文以对YieldCo模式的梳理为基础，探讨其未来的生命力。

2015年6月19日，First Solar与SunPower的合资YieldCo——8point3 Energy Partners LP在纳斯达克全球精选市场上市交易，首发价格21美元/股。8point3之名源自太阳光照射至地球的平均时间为8.3分钟，然而天不遂人愿，不若名字那般靓丽，8point3上市当日即跌破发行价，以20.49美元/股收盘，下跌2.43%。此后，其股价一路下挫，至2015年8月25日以14.18美元/股收盘，已自首发价格跌去32.48%，走势弱于同期纳斯达克指数（见下图）。与此同时，NRG Yield等其他YieldCo同期股价也跌幅不小。质疑和担忧随即出现：是不是YieldCo模式已经不受投资者欢迎了？它还能继续玩下去吗？

再回头看。协鑫和阿特斯拟试水YieldCo的消息已在国内掀起波澜，台企新日光、中美晶等也纷纷宣布要成立YieldCo，一时风头正劲。在此背景下，如何回应前述质疑将成为诸多企业后续行动决策的关键。而这一切，只有梳理清楚YieldCo模式的前世今生和爱恨情仇，真正厘清其运行逻辑方可做到。

▼YieldCo的前世今生

所谓YieldCo，是由母公司（Sponsor）发起创设的、持有一定规模营运资产（operating assets）、并将该资产产生的部分现金流以股息（dividend）形式按照一定频率（如按年或按季）支付给股东的上市实体。与传统上市公司股东着重于公司盈利能力或市场规模快速扩张不同，YieldCo的投资者更关注公司现金流的持续、可靠与稳定增长。

（一）前世：YieldCo何以产生？

YieldCo与多见于房地产行业的REITs（不动产投资信托基金）和油气领域的MLPs（业主有限合伙）同属收益导向型（yield-oriented）融资工具。与分别于1951年和1981年出现的REITs与MLPs相比， 2005年才由纽交所上市公司Seaspan Corporation设立了全球首个YieldCo，可谓资历尚浅。有趣的是，因该公司联合创始人Gerry Wang为华人，市场曾一度误传YieldCo为中国人发明。一直到2013年7月，NRG Yield的设立才开启了YieldCo在新能源领域的首秀。此后，NextEra Energy、SunEdison等企业纷纷跟进，短时间即有十数家YieldCo面市。随着数量逐渐增多，与YieldCo相关的交易型开放式指数基金Global X YieldCo Index ETF（代码YLCO）也于2015年5月在纳斯达克上市。

那么，为什么会出现YieldCo？起码在美国，一个重要原因是以美国法上C-corporation相对无争议的税务规则来因应新能源资产运用MLPs和REITs时面临的税法困境。例如在当前法律环境下，需对美国联邦税法进行修改或由IRS作出行政指令后，方可将MLPs和REITs拓展适用至新能源资产。而且，即使新能源资产能够适用MLPs和REITs模式，在现行税法框架下也存在一些问题：MLPs需要面对“被动行为损失规则（Passive Activity Loss Rule）”限制导致应税收入抵减受限；转让MLPs份额时可能遭遇先前享有的税收抵减被褫夺（Investment Credit Recapture）的窘况；MLPs份额持有人需要处理复杂的K-1表格；REITs分配的大部分股息则会被认定为普通收入（ordinary income）而需承担较高税率，等等。

（二）今生：YieldCo有何功用？

YieldCo在功能上对其自身及母公司各有妙用，能够实现二者的双赢局面。对专注低风险运营资产的YieldCo自身而言，可以在为投资者提供长期稳定收益的同时实现低成本融资；对聚焦项目开发的母公司来说，资产转让所获资金能够加速新项目开发进程，降低项目开发建设风险，提高资本运用效率，保障YieldCo项目补充机制的有效性。在此专业分工与风险分隔机制下，YieldCo的资本市场融资能力和母公司的项目开发运维能力都会得到稳步提升，“项目开发—融资收购—项目运维—稳定分红—项目开发—融资收购—业绩增长—分红增加”的良性循环也得以成型。